国债期货做市商管理办法

Ⅰ 国债期货发挥了哪些市场功能

完善国债市场功能促进利率市场化
从利率市场化角度来看，我国国债市场还无法产生市场基准利率，公开市场操作也无法发挥市场化利率体制下应有的作用，利用国债及国债衍生产品规避利率风险的功能更是缺乏，国债市场的调节功能、价格发现功能、规避利率风险的功能还有待进一步完善。
完善国债市场的价格发现功能
第一，完善国债市场的价格发现功能，尽快彻底实现国债发行市场和流通市场的利率市场化，建立一条完整可靠的国债收益率曲线，为金融市场和中央银行提供一个具有连续性的市场基准利率。
在发行市场上，应主要采用招标方式，引入竞争机制，通过定期、均衡、滚动地发行短期、中期和长期国债，可以确立并不断强化国债利率作为市场基准利率的地位，促使基准化的国债利率尽可能地贴近市场利率，体现市场利率，从而起到引导市场利率的作用。逐步把定息国债的初始期限延长到7年、10年、20年乃至30年，最终形成一条完整、可靠和较为准确的国债收益率曲线，为其他债务工具利率的变动和中央银行利率的调整提供一个可靠的参考指标，这无疑对市场化利率体制的确立具有积极的推动作用。
充分发挥国债承销机构和公开市场操作“一级交易商”的做市商(Market Maker)作用，提高国债现货市场的流动性。通过市场参与者的交流，在各个市场进行对冲套利活动，创造拉平整个市场利率水平的市场条件。借鉴国际经验，将银行间债券市场逐渐发展为国债场外(OTC)市场，交易所债券市场发展为国债场内市场，最终形成统一开放的国债发行市场和高流动性的国债流通市场。
建立统一开放的国债市场。统一是指在统一的国债托管、清算系统的基础上，无论投资者在哪个国债市场上交易，最终是在同一系统内交割。参照国际通行做法，统一银行间债券市场和交易所债券市场，上市交易的国债均在中央国债登记结算有限责任公司进行统一托管清算和结算，交易所不再进行国债的托管。开放是指所有投资者均可自由出入银行间债券市场和交易所债券市场买卖国债，由于有最低成本的限制，个人投资者和小额投资者可通过代理人或购买国债投资基金的方式参与交易。

Ⅱ 做市商管理的规定

相关规定请登录全国中小企业股份转让系统官网，网址：http:\www.neeq.com.cn查阅。

Ⅲ 个人想要开立国债期货证券的开户可以吗，有条件吗

首先，个人投资者是可以开立国债期货的。国债期货属于金融期货，相应的其开户条件和股指期货类似。另外，因为7月1号新规出台后，中金所也针对现行《金融期货投资者适当性制度实施办法》及《金融期货投资者适当性制度操作指引》做出了修订。现在把修订后的内容总结如下；
投资者参与国债期货必须满足三个硬性要求：首先，投资者申请开户前连续5个交易日保证金账户可用资金余额不低于人民币50万元。
其次，拟参与股指期货交易的投资者需通过金融期货知识测试，金融期货投资者知识测试工作自2017年7月1日开始将统一安排在中国期货业协会统一管理和运营的考试平台开展。由期货公司负责具体操作，合格分数线为83分以上，才具备金融期货风险等级的匹配性要求。
第三，投资者必须具有累计10个交易日、20笔以上的金融期货仿真交易成交记录，或者最近三年内具有10笔以上的商品期货交易成交记录。
最后，准备好银行卡，身份证，开户需要。

Ⅳ 国债期货“327事件”的来龙去脉

327是一个国债的产品，兑付办法是票面利率8%加保值贴息。由于保值贴息的不确定性，决定了该产品在期货市场上有一定的投机价值，成为了当年最为热门的炒作素材，而由此引发的327案，，民间则将2月23日称为中国证券史上最黑暗的一天。（解释：327是国债代号，并不是案发当日，出事的那天是95年的2.23）

事件发展经过
1995年时，国家宏观调控提出三年内大幅降低通货膨胀率的措施，到94年底、95年初的时段，通胀率已经被控下调了2.5%左右。众所周知的是，在91~94中国通胀率一直居高不下的这三年里，保值贴息率一直在7~8%的水平上。根据这些数据，时任万国证券总经理，有中国证券教父之称的管金生的预测，327国债的保值贴息率不可能上调，即使不下降，也应维持在8%的水平。按照这一计算，327国债将以132元的价格兑付。因此当市价在147~148元波动的时候，万国证券联合辽宁国发集团，成为了市场空头主力。
而另外一边，当时的中国经济开发有限公司，隶属于财政部，有理由认为，它当时已经知道财政部将上调保值贴息率。因此，中经开成为了多头主力。
1995年2月23日，财政部发布公告称，327国债将按148.50元兑付，空头判断彻底错误。当日，中经开率领多方借利好大肆买入，将价格推到了151.98元。随后辽国发的高岭、高原兄弟在形势对空头及其不利的情况下由空翻多，将其50万口做空单迅速平仓，反手买入50万口做多，327国债在1分钟内涨了2元。这对于万国证券意味着一个沉重打击——60亿人民币的巨额亏损。管金生为了维护自身利益，在收盘前八分钟时，做出避免巨额亏损的疯狂举措：大举透支卖出国债期货，做空国债。下午四点二十二，在手头并没有足够保证金的前提下，空方突然发难，先以50万口把价位从151.30元轰到150元，然后把价位打到148元，最后一个730万口的巨大卖单把价位打到147.40元。而这笔730万口卖单面值1460亿元。当日开盘的多方全部爆仓，并且由于时间仓促，多方根本没有来得及有所反应，使得这次激烈的多空绞杀终于以万国证券盈利而告终。而另一方面，以中经开为代表的多头，则出现了约40亿元的巨额亏损。
2月23日晚上十点，上交所在经过紧急会议后宣布：23日16时22分13秒之后的所有交易是异常的无效的，经过此调整当日国债成交额为5400亿元，当日327品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30元。这也就是说当日收盘前8分钟内多头的所有卖单无效，327产品兑付价由会员协议确定。上交所的这一决定，使万国证券的尾盘操作收获瞬间化为泡影。万国亏损56亿人民币，濒临破产。
2月24日，上交所发出《关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知》，就国债期货交易的监管问题作出六项规定，，即1、从2月24日起，对国债期货交易实行涨跌停板制度，2、严格加强最高持仓合约限额的管理工作，3、切实建立客户持仓限额的规定，4、严禁会员公司之间相互借用仓位，5、对持仓限额使用结构实行控制；6、严格国债期货资金使用管理。同时，为了维持市场稳定，开办了协议平仓专场。

Ⅳ "3.27"国债期货风波事件的原因分析

当时期货市场管理很乱，国债期货是十分狂热的。贴补率的博弈1994年，国内面临两位数的高通胀压力，银行储蓄利率达到10%以上，固定利率的国债自然少人问津，当时公布的保值贴补率为8%，而且每月都不断上升，到12月突破两位数，受此刺激，“327”国债期货的价格开始直线上涨。从1994年10月的110多元上涨到1995年初的140多元，上涨了20%多。
当时，国债期货保证金的标准定在2.5%，也就是缴纳250万保证金可以做1亿元市值的交易，20%以上的上涨幅度意味着在短短的三个月内，买入者已经有了相当于本金十余倍的暴利!投资机构能日进千万，欣喜若狂。当时有这样一个插曲：某机构客户代表上午打电话给公司本部，要求再想办法筹资，趁行情如火如荼再做1000万进去，但过了一小时后，该客户电话再次打回本部，告诉那边说：你那1000万不用筹了，我这边刚才已经赚出来了!“327”国债应该在1995年6月到期，它的9.5%的票面利息加保值补贴率，每百元债券到期应兑付132元。与当时的银行存款利息和通货膨胀率相比，“327”的回报太低了。 于是从1995年2月初开始，市场上开始传闻财政部又将提高保值贴补率，“327”国债将会以148元兑付。面对传闻，市场出现了急剧分化，权倾一时的国内证券界“教父”人物，时任万国证券总裁管金生认为，宏观调控三年的三大目标第一条就是治理居高不下的通货膨胀，因此没有可能再提高保值贴补率，而且财政部也没有必要为此多支付10多亿元的利息，使财政更加吃力。管金生的观点代表了当时一批券商的看法，因此，他们把宝都押在做空上。
这个时候，中国经济开发总公司开始进场坚定地做多，当时市场上绝大部分的中小散户和部分机构也做多，他们的看法就是通货膨胀短期内肯定是控制不住的，保值贴补肯定会涨，327国债的兑付价也会跟着涨。到当年的2月中旬，“谁是敌人，谁是朋友”，市场界限已经清楚的划出来了：满山遍野的散户和中小机构，跟着“多头司令”中经开做多;万国证券和辽国发等一批机构做空。到2月23日，“327”合约每涨跌1元，万国的账面上就将浮动4亿元的盈亏。有知情者后来评论说，其实这个时候，多空都已经没有退路了，由对政策预期的差异变成了市场上的资金博弈。

Ⅵ 国债期货的期货交易

中国金融期货交易所2013年9月2日宣布，国债期货上市前的各项准备工作已经就绪，首批三个5年期国债期货合约将于9月6日上市交易。
国债期货是一种金融期货，在中国期货市场发展史上具有重要的地位和作用，可谓是中国金融期货的先驱。中国的国债期货交易试点开始于1992年，结束于1995年5月，历时两年半。
1992年12月，上海证券交易所最先开放了国债期货交易。上交所共推出12个品种的国债期货合约，只对机构投资者开放。但在国债期货交易开放的近一年里，交易并不活跃。从1992年12月28日至1993年10月，国债期货成交金额只有5 000万元。
1993年10月25日，上交所对国债期货合约进行了修订，并向个人投资者开放国债期货交易。1993年12月，原北京商品交易所推出国债期货交易，成为中国第一家开展国债期货交易的商品期货交易所。随后，原广东联合期货交易所和武汉证券交易中心等地方证交中心也推出了国债期货交易。
1994年第二季度开始，国债期货交易逐渐趋于活跃，交易金额逐月递增。1994年结束时，上交所的全年国债期货交易总额达到1.9万亿元。1995年以后，国债期货交易更加火爆，经常出现日交易量达到400亿元的市况，而同期市场上流通的国债现券不到1 050亿元。由于可供交割的国债现券数量远小于国债期货的交易规模，因此，市场上的投机气氛越来越浓厚，风险也越来越大。
1995年2月，国债期货市场上发生了著名的“327”违规操作事件，对市场造成了沉重的打击。1995年2月25日，为规范整顿国债期货市场，中国证监会和财政部联合颁发了《国债期货交易管理暂行办法》；2月25日，中国证监会又向各个国债期货交易场所发出了《关于加强国债期货风险控制的紧急通知》，不仅提高了交易保证金比例，还将交易场所从原来的十几个收缩到沪、深、汉、京四大市场。
一系列的清理整顿措施并未有效抑制市场投机气氛，透支、超仓、内幕交易、恶意操纵等现象仍然十分严重，国债期货价格仍继续狂涨，1995年5月再次发生恶性违规事件—“319”事件。
1995年5月17日下午，中国证监会发出通知，决定暂停国债期货交易。各交易场所从5月18日起组织会员协议平仓；5月31日，全国十四个国债期货交易场所全部平仓完毕，中国首次国债期货交易试点以失败而告终。

Ⅶ 国债期货3.27事件是怎么回事啊

1993年开始的国债期货交易风波，主要是指的3．27风波国债进入期货市场的始作俑者是上海证券交易所。在当时来说，股票市场是非常冷清的，绝大多数地方都还没有开设证券交易，交易的保证金也要求很高，一般至少5万元，多那个时候的人来说，无异于天文数值。而有钱的人还都沉在商品市场，对股票市场的风险是绝对害怕的，所以要改变冷清的状态，创新品种就是活跃市场的最好办法。
1992年底，12个品种的国债标准期货合约被隆重推出，1993年上市交易。随后，北京商品交易所和武汉证券交易中心等十几家交易所也相继推出了国债期货。国债期货如雨后春笋一下遍布主要的期货交易中心。当时国债期货走向火爆的因素主要有两个：一是1994年初，一些券商钻实际利率比国债利率高的空子，违规超计划卖出非实物国债，以套用社会资金牟利。当国务院宣布查处这类券商时，他们为了补足计划外卖出的这部分非实物券，纷纷买入流散在社会上的实物券，使国债现货市场人为制造出供小于求的局面。二是为了配合新国债发行，财政部根据当时物价水平较高的客观情况，对1992年3年期和5 年期利率比较低的券种实行保值补贴。一时间，国库券炙手可热。
当时，国债期货开户保证金只要1 万元，每手保证金只要500元，浮盈还可以再开新仓；一些散户满仓带透支，一路死多头，由几万元翻到几十万元，再由几十万元翻到几百万元，那狂热绝不亚于一场豪赌，赌成了就是“王”，赌输了那就另当别论了。
随着国债期货虚盘毫无节制的扩大，市场在进入1994年下半年以后，已逐渐沦为超级主力机构堆砌巨资互相抗衡以图投机暴利的赌场。1995年初，市场盛传“财政部将对‘3.27'国债加息”的消息。从2月初起，当时赫赫有名的上海万国证券公司和辽宁国发股份有限公司因对保值贴补率和贴息的错误预估，联手对“3.27"品种在148元左右的交易部位大量抛空，企图操纵市场。2月23日，辽国发及其操纵的几家公司通过无锡国泰期货经纪公司大笔抛空无效，又提前得知“贴息”的确切消息后，率先空翻多。这一行为再加上原本就做多的各种机构的推波助澜，导致期价自148.50飙升,最高至151.98。
后知后觉的万国证券当即处于全面被套牢状态，且由于持仓过大，一旦平仓会引发价格更加飞涨，其亏损将达几十亿元，足以使整个公司烟消云灭。为扭转局面，其主要负责人授意恶意透支，超限量砸盘，造成收市前8分钟，700万手（需保证金14亿元）巨单将价格暴挫至147.50。不少多头也于瞬间由“巨额浮盈”转眼变成“亏损爆仓”，市场一片混乱。
“3.27”事件从此震惊中外。当晚，上海证交所即发布公告，以某会员蓄意违规为由，决定尾市8分钟所有成交无效。紧接着证监会和财政部就发布《国债期货交易管理暂行办法》；其后又出台了《关于加强国债期货交易风险控制的紧急通知》、《关于落实国债期货交易保证金规定的紧急通知》、《关于要求各国债期货交易场所进一步加强风险管理的通知》等一系列通知。
然而，这一系列通知虽然都具有震慑力的权威性，但并不能在短期内改变上海证交所的风险控制机制。而且因为对万国违规的查处进展缓慢，令个别投机商暗藏侥幸之心，所以违规操作层出不穷。终于，在1995年5月，当“3.19"国库券借保值贴补率的上升连封停板，当“辽国发”及其联手机构仍然违规打压时，管理层忍无可忍了。5月18日证监会《关于暂停国债期货交易试点的紧急通知》的发布，宣布暂停国债期货交易试点。金融期货从此被勒令关张。

Ⅷ 根据金融衍生工具的定价总结金融衍生品的定价

中国衍生金融工具发展现状及前景分析
二十世纪七十年代以来，随着布雷顿森林体系的瓦解、金融自由化的扩展、石油危机和债务危机的爆发以及科学技术的飞速发展，国际金融市场上的风险急剧增加。为了规避、转移和分散风险，金融创新层出不穷。在此背景下，作为金融创新的核心，衍生金融工具应运而生，它不断突破管理制度的禁锢，如雨后春笋般地大量涌现出来，引领着国际金融市场上的最新潮流。目前，我国已经加入WTO，即将面临着金融业的全面开放，发展我国的衍生金融工具已是大势所趋。
一、中国衍生金融工具的发展现状
从国际经验来看，衍生金融工具交易的发展都是以一个健全的基础金融工具市场（如货币、股票、债券市场等）为依托，因而在时间顺序上，衍生金融工具的产生远远落后于传统的基础金融工具，衍生金融工具在中国的产生同样遵循这样的规律。二十世纪九十年代初，随着股票市场、债券市场和商品期货市场的出现和不断发展，为衍生金融工具交易在中国的产生创造了一定的环境和条件。1992年6月，上海外汇调剂中心率先创办了上海外汇期货市场，开办人民币汇率期货交易，同年12月，上海证券交易所推出第一张国债期货合约，1993年3月，海南出现非正式的股票指数期货交易，1994年11月，深圳证券交易所认股权证交易掀起热潮，此后，越来越多的衍生金融工具开始冲击成长中的中国金融市场。下面介绍一些中国主要衍生金融工具的发展情况。
（一）外汇期货
1992年6月1日，中国开始试办外汇期货交易，上海外汇调剂中心成为中国第一个外汇期货交易市场。由于当时的汇率实际上是双轨汇率，外汇期货价格形成难以直接反映汇率变动的预期，再加上外汇现货交易有许多严格的附加条件，使市场交易显得非常清淡。相比之下，全国各地涌现出的大量外汇期货经纪公司，它们的交易量则显得很大。为了使外汇期货正规化，1993年7月，国家外汇管理局发出通知规定，办理外汇（期货）交易仅限于广州、深圳的金融机构，其他各地的外汇期货交易机构必须停止办理，金融机构办理外汇期货交易，以企业进出口贸易支付和外汇保值为目的，不得引导企业和个人进行外汇投机交易。企业和个人的外汇交易必须是现汇交易，严禁以人民币资金的抵押办理外汇交易，严禁买空卖空的投机行为。实际上，由于严格的管制办法，中国外汇期货试点处于停顿状态。
（二）股票指数期货
中国的股票期货开始于1993年3月10日，是由海南证券交易中心推出的深圳证券（简称深证）指数期货交易。期货合约的标的物为深证综合指数和深证A股指数，每种标的物均有3、6、9、12月份交割的合约，共计8个品种，一个点位盈亏额为500元人民币。当时，经过几个月的运作，海南证券交易中心发现，A股指数期货交易无人问津，综合指数期货交易虽呈上升趋势，但月成交量最高仅为千余次。由于投资者对这一投资方式认识不足，再加上中国股市发展的不稳定性，管理与运作不规范，容易引发投机行为，到1993年9月底，为维护股市的健康发展，股票指数期货交易被中止。
（三）国债期货
中国国债期货交易在1992年12月28日由上海证券交易所首次推出。期货合约共有12个品种，仅对机构投资人开设。由于国债票面利率固定，现货价格受市场利率影响也不大，国债期货交易推出后近一年时间内交易清淡，影响微弱。1993年7月10日，财政部颁布了《关于调整国库券发行条件的公告》，决定对一些国债品种保值进行贴补，国债的收益率开始出现不确定性，市场炒作空间扩大，交易规模迅速扩大。此后一年多的时间里，全国各地金融中心相继开办了十多个国债期货交易市场，国债期货交易量成倍放大，1994年国债期货成交19053.83亿元，是现货市场445亿元成交量的40多倍。随着国债期货交易的蓬勃发展，违规事件也相继发生，其中，1995年2月23日爆发的“327事件”轰动全国，令万国证券亏损十多亿元，走向倒闭。由于违规事件不断出现。1995年5月17日，证监会决定全国范围内暂停国债期货交易试点。至此，两年的国债期货交易试点暂告一段落。
（四）认股权证
权证交易在中国的产生是在其特有的经济环境下由配股权交易演变而来的，带有期权交易性质，其有A1权证和A2权证之分，其中A1权证代表购买公众股配股部分的权证，A2权证代表购买国家股、法人股转配股的购股权证。1994年9月初，深圳证券交易所上市的许多公司陆续推出配股方案，大多数方案中，国有股、法人股股东表示愿意放弃配股权并转让给个人，于是深圳有关方面准备安排转配部分同时上市。同年10月，中国证监会特批深圳交易所的6只权证，转配部分继续交易。1994年12月，这6只权证分离为A1权证和A2权证，其中A1权证交易在规定时间内退出，但A2权证交易则延期至1996年6月。因此所谓真正意义上的权证市场也只包含了这6只A2权证的交易。但自1996年6月以后，A2权证市场也不复存在了。
（五）可转换债券
自二十世纪九十年代以来，中国企业逐渐开始尝试运用可转换债券来拓展资金来源渠道，解决资金短缺的问题。从1991年8月起，先后有琼能源、成都工益、深宝安、中纺机、深南玻、南宁化工、吴江丝绸等企业在境内外发行了可转换公司债。其中琼能源、成都工益两家企业是用其发行新股，并已分别于1993年5月、1994年1月转股后在深、沪交易所上市。1996年4月，国务院证券委提出，选择有条件的股份公司进行可转换债券的试点，后来又颁布实施了具体的管理办法。目前，深沪两市有5家股份公司的可转换债券上市交易。
（六）外汇远期
1997年4月，与中国外汇管理政策相配套的、具有中国特色的外汇与人民币之间的远期合约——人民币远期结售汇业务推出，标志着中国外汇远期业务的正式开始。当时是以中国银行总行及其11家分行为试点，币种包括美元、日元、德国马克和港币，期限分为七天至四个月九种。1998年1月后，中国银行全辖分行均可进行远期保值外汇买卖业务，1999年1月又增加了欧元与人民币之间的远期结售汇业务。1999年4月，国家禁止资本项目下的远期结售汇业务，只允许从事经常项目下的远期结售汇业务。
根据上述衍生金融工具的发展情况，我们不难发现，目前，衍生金融工具的交易已经从过去的冷热不均时期进入了一个平静的时期，许多衍生金融工具的交易被停止，剩下可交易的品种屈指可数。经过分析，我们认为造成这一局面的原因主要有以下方面：（1）中国衍生金融工具的交易是在不发达的现货市场上进行的，市场的自我调节能力较差。（2）交易多以投机为目的，缺乏套期保值功能，风险大，但又没有完备的风险监管体系。（3）市场的参与者不够成熟，盲目跟风者众多。（4）政策多变，缺乏原则性和一贯性。

衍生金融工具的发展趋势
1.衍生金融工具
全球创新给全球金融市场打下的最深印记，就是衍生金融工具的产生及飞速发展。对于金融市场的参与者而言，衍生工具及是指一些金童合约，这些合约的价值派生于股票、债券、货币及商品等现货市场工具。更确切地讲，如果一个金融合约在到期日T时的价值完全由基本的现货市场工具在时间T时的价值决定，则这一合约即是衍生金融工具，也称为或有权。因此，在衍生金融合于的到期日T，衍生金融工具的价格F(T)完全取决于基本标的资产的价值ST,到期日一过，衍生金融工具即不复存在。衍生金融工具的这一特性在其定价中起着重要作用。

衍生金融工具的另一个重要特征是其交易的高杠杆比例，即金融合约的价值何以多倍（通常为数十倍）地高于保证金价值，这使得人们可以用较低的成本进行更为灵活的风险管理，同时也为投机者提供了风险更大的冒险机会。

衍生金融工具种类繁多，目前已超过1200种，但总体看来，可以分为三大类：（1）期货和远期（futures and forwards）;(2) 期权（options）；（3）互换（swaps）或称掉期。其中远期和期权被视为基础模块，互换及其他复杂工具被视为合成证券。他们最终都能被分解为远期和期权的组合。

金融衍生工具的交易过程实际上是对金融资产的风险进行重新组合或捆绑，形成金融资产的风险和收益新搭配方式的过程。通过金融衍生品市场，市场能够把风险转移给那些有能力、且愿意承担风险的机构和个人。金融衍生产品市场可以看作是以风险作为交易对象的市场。虽然，目前已有大量涉及金融衍生工具的研究，如对于金融衍生工具的定价、交易风险、金融衍生市场为什么产生和迅速发展等方面的研究。但在金融衍生工具交易为什么能够进行这方面的研究并不多见。

2.风险特征

风险的特征是风险的本质及其发生规律的表现。风险是指由于不确定性而导致的结果的任何变化。而结果包括了希望发生的结果，也包括了不希望的结果。结果是个体希望发生的结果，它使个体具有获利的可能；结果是个体所不希望的结果，它使个体存在损失的可能。因此，本文认为风险的全面特征应包括下述方面：

2.1 不确定性

风险产生的根源在于事物发展未来状态所具有的不确定性，不确定性是风险最本质的特征。

风险的不确定性是指对风险主体来说，风险程度有多大、风险何时何地由可能变为现实是不肯定的。这是由于客观条件的不断变化以及人们对未来环境认识的不充分性，导致人们对事件未来的结果不能完全确定。

风险的不确定性决定了风险的出现只是一种可能，这种可能要变为现实还有一段距离，有赖于其他相关条件。这使得人们在实际的经济活动中可以利用科学的方法，根据以往发生的一系列类似事件的统计资料，经过分析，对风险发生的频率及其造成的经济损失程度作出统计分析和主观判断，正确鉴别风险，改变风险发生的环境条件，从而对可能发生的风险进行预测与衡量以控制风险的负面结果，尽可能去获得风险收益。

2.2 客观性

风险的客观性是指风险是一种客观存在，是人们不能拒绝与否定的。

风险是由于不确定性的因素存在而使结果有多种可能性。它们可能使人们遭受损失，也可能使人们获得额外收益，而这种不确定性的存在是客观事物发展变化过程中的特性，因此风险也必然是无处不在、无时不有的客观存在。人们生存和活动的整个社会环境就是一个充满风险的世界。

2.3 二重性

风险的二重性是指风险结果的发生会带来或是损失、或是收益，也可以认为损失与收益是机会共存。收益、损失都是风险的基本因素，并且个体在面临风险事件时，在可能获得高收益的同时也面临着遭受重大损失的可能，而且收益的高低和损失的大小在数量上存在着正相关性。不过，通常我们将之概括为：“高风险，高回报”。

风险结果的双重性表明，对待风险不应仅仅是消极对待其损失一面，也应将风险当作是一种经营机会，通过风险管理尽量获得风险收益。

2.4 差异性

由于个体的自有资本、认识和驾驭风险的水平、风险偏好、利益愿望、利益需要、经验等的不同。个体对于事物发展未来状态的看法是有差异的，对风险的感受会因人而异，对同一风险事件会有不同的决策行为，我们将这称为风险的差异性。

3.衍生金融工具的风险效应与风险评价

为分析方便，我们首先引进风险效应的概念。所谓风险效应就是风险事件对个体所产生的效果。认识风险效应是个体对风险进行评价的重要条件。前面部分对风险特征的全面分析为认识和描述风险效应提供了重要的理论基础。

任何个体在从事经济活动中都会有一定的预期，而经济活动往往会涉及未来，世界不确定性的本质决定了经济活动是有风险的，前面已指出风险是指结果的任何变化，因此一项经济活动的最终结果不可避免地与个体的预期会产生偏离。这种偏离通常由两类参数描述：一是偏离的方向与大小；二是各种偏离的可能程度。可能的结果与目标发生的偏离是多种多样的，偏离程度也不同。正偏离导致人们获得超额利润，负偏离导致人们遭受损失。因此，正偏离是人们所追求的，是个体希望发生的结果，它激励人们勇于承担和驾驭风险，获取风险报酬。负偏离是人们所厌恶并力求避免的，它对于人们的行为会产生约束作用。由此，风险对个体同时产生的效应具有两个方面，它产生了两个效应：激励效应和约束效应。

3.1 激励效应

所谓风险激励效应是指风险利益作为一种外部刺激使人们萌发了某种动机，进而作出某种选择并导致行为的发生。当然风险利益是一种综合性的利益，它并不是确定的利益，而是一种可能的利益、未来的利益，只有在风险结果出现后才能知道是否真正获得这种利益。这种似乎看得见而又未到手的利益对任何个体都有不同程度的激励。风险激励效应程度的大小，主要决定于许多主、客观激励因素。例如，风险事件带来的潜在发展机会或赢利机会；风险成本小于风险利益的机会与大小；风险被发现和识别的难度与程度；风险事件激发决策者的潜能、创造性和成功欲望的强度等。

3.2 风险约束效应

风险约束效应可以被定义为：当人们对于风险事件可能的损失所做出的为了回避或抵抗损失的选择以及进而采取的回避行为。一般地说，风险事件所产生的抑制和阻碍作用就是风险的约束效应。构成风险约束效应的阻碍因素可能来自主体的外部，即外部约束，如对于投资者来说，自然灾害的发生、国际政治经济形势的变化，国内社会经济政策的变化、市场竞争程度的加剧等；而有些阻碍因素则可能来自于主体内部，即内部约束，如管理失误、决策失误、职工情绪波动等。

正确认识风险约束效应，可以避免在投资决策活动中的盲目性，促使人们在投资时能对投资的风险做出一正确，客观的评价，促使他们充分考虑风险可能带来的损失和负面结果，不只凭主观愿望和一时热情去冒险和蛮干，而应审时度势，量力而行，注意决策的科学性和可行性。同时，强调风险的约束效应不应一味产生对风险的恐惧心理，只看到风险的损失一面，会使人们只注重风险的负面效应而被动避免，从而失掉某些机会与利益，抑制人和社会的能量释放。

3.3 风险评价

上面的分析指出，在个体面临风险事件时，风险一方面对其具有激励效应，驱使他为了获取潜在的风险利益而做出某种风险选择；另一方面风险对其又具有约束效应，对他的选择和行为产生某种威摄和抑制作用。这两种效应同时存在，同时发生作用，而且相互冲突、相互抵消。如果激励效应大于约束效应，则该个体会接受这一风险状态，并且，激励效应与约束效应的差距越大，个体接受这一风险状态的积极性就越高。我们将风险激励效应与约束效应相等的风险状态称为个体可接受的最大风险状态。如果风险激励效应小于约束效应，则个体不会接受此风险状态，并且激励效应与约束效应的差距越大，个体对这一风险状态就越厌恶。

风险激励效应与约束效应相互作用的过程实际上也是人们对激励与约束两种效应进行认识、比较、权衡的过程，即是一个对资产、风险作出评价的过程，在这个过程中人们结合自己的主、客观状况如自有资本量、经验、个人的偏好、价值观和背景等，根据客观存在的特定风险，对风险损失和收益进行评估。因此，同一风险事件对于不同个体产生的激励效应和约束效应不同，不同个体可接受的最大风险状态是不一致的，即个体对于风险事件的评价具有差异性。这种差异性体现在两个方面：一方面体现在不同个体对于同一风险事件的评价可能不同；另一方面体现在随着时间的改变同一个体对于同一风险事件的评价可能会发生变化。

4.金融衍生工具交易分析

经济活动中的各个主体在经济活动中尽可能地增加自己利益的愿望和行为，被喻为经济学不言而喻的公理。在市场经济下，商品交换本质上是在当事人之间一组权利的相互让渡或交换。按照一般的交易理论，在交易中当交换自愿发生时，活动者获得了利益。这种利益就是交易中的“剩余”。剩余的产生是因为消费(或生产)活动者的两种商品(或产品)的边际替代率(或边际转换率)不相等。交易能进行的根本原因在于交易双方由于主、客观原因而对于同一交易对象有着不同的看法、预期，即对于交易对象有着不同的评价，交易双方都认为能通过交易而使自己的境况得到改善。

前面的分析表明，在金融活动中，由于不同个体的主客观情况不同，同一风险事件不仅对于不同个体产生的风险效应是不相同的，而且同一风险事件对同一个体在不同时间产生的效应也可能会不同，个体对于金融资产(可以认为金融资产也就是风险资产，下面将之简称为“资产”)的评价具有差异性。故可能有投资者在第一时刻对于某风险事件具有较高的评价去投资拥有它，但可能随着自身情况的变化在第二时刻因对其评价较以前降低而出售它；并且，完全有可能有另一投资者同他的情况恰恰相反，以前评价低而在一段时间后对该资产评价变高而欲拥有它。他们之间就存在进行交换的可能性。

所以，个体之间存在这样的需求，他们需要通过一种途径形成契约而进行资产交换，以重新配置他们的资产而使他们的状况得到改善。由于拥有资产或投资本质上是投资者拥有将来的收益索取权。因此，资产间的交换是个体间就未来收益的交换，或者说是风险的转移。这种个体间风险资产的交换与消费商品的交换十分相似，个体对不同资产评价不同的交换有可能增加各自的效用。

所以，评价的不同或者会直接导致不同投资者投资于同一资产得到不同的边际效用，或者使得投资者投资于不同资产得到不同的边际效用。在有多种可能状态的不确定世界里存在着多种资产，不同投资者根据自身实际情况对资产做出的评价会具有差异性，这意味着他拥有不同资产的边际效用也必然不同。这说明，如果他可以在不同的资产间适当交换，他就可以增加自己的期望效用。比如，现假定存在两种资产，某个体拥有两种资产，由于情况的变化可能会导致他对其中一种资产的评价变得较低，他在这种资产的边际效用也必然较低；而他对另一种资产的评价变得较高，他在这个资产的边际效用也必然较高。可能有其他投资者和他的情况相反。那么他们之间将这两种资产的部分或全部收益和风险进行交换就是有利可图的。这种交换契约可以表现为金融衍生工具。这是因为金融衍生工具能对基础金融工具所存在的金融风险进行“解捆”、分解，将基础金融工具中的各种风险分离开来，然后根据需要重新将这一些风险”捆扎”在一起，将一资产复制为其他资产组合，构成新的金融工具，使得风险、收益在交易个体之间进行转移而满足个体的这种需求。例如货币期权和利率期权，借助于转移风险的功能，市场参与者可以根据需要在一定时间内将交易契约中的市场风险抵补掉，使契约风险与市场风险相分离。

5.衍生金融工具的发展前景

2005年6月15日是一个值得纪念的日子，这一天，债券远期交易正式登陆全国银行间债券市场。作为银行间债券市场首次面市的金融衍生产品工具，债券远期交易是央行促进利率市场化，发展资本市场的重大举措。随着人民币债券远期产品正式开始交易，我国金融市场掀开了期盼已久的衍生产品交易大戏序幕，其顺利推出也昭示了我国金融衍生产品市场雏形初具，同时，预示着我国债券市场全面、快速发展步伐的再一次加速

市场参与者众多，既有中资银行，也有外资银行；既有大银行，也有中小银行，还有1家证券公司。首日交易活跃程度比起一年前推出的买断式回购业务明显上升。

债券远期交易将为投资者提供新型盈利模式，投资者可以通过远期交易和即期交易的反向套作，创造出各种利率免疫的投资组合，降低利率风险，获得利润。此外，作为基础性的衍生产品交易工具，远期交易业务有利于培养债券衍生品市场氛围，促使投资者增加对衍生工具风险和功能的理解，从而为日后央行推出更为复杂衍生产品工具创造条件，最终促进金融衍生产品市场健康发展。

债券远期交易推出意义非同寻常

人民币债券远期这一新品种，虽然从定价原理上看并不十分复杂，但是由于债券的远期价格变化将受到人民币现券、资金拆放、债券回购等各个市场的不同影响，因此综合体现出不同交易商、投资者的不同交易行为和市场预期，所以债券远期产品将被动于其他产品的市场变化。

随着市场成员对该产品的了解和使用，债券远期市场波动将会反过来作用到现券市场各期限上的交易债券价格、封闭式回购利率、买断式回购利率和拆放利率等基础市场交易品种价格。这一过程恰好是中国金融市场形成自身定价机制，完善各类产品结构，从不成熟走向成熟的过程，而在这个过程中，“做市商”作为各类市场产品的价格制定者和流动性提供者，将起到至关重要的作用。

在目前国内大型机构投资者对债券进行投资管理手段单一、缺乏风险控制有效工具的情况下，债券远期交易业务的推出，不仅扩大了市场交易品种，提高了市场流动性，而且有效实现了价格发现功能，使投资者对未来的利率走势形成稳定预期。同时，通过债券远期交易逐渐形成的套利机制对于抑制过度投机、防止利率过度波动将具有非常重要的作用，对我国债券市场的发展具有积极意义。就商业银行而言，远期交易业务的推出，有利于商业银行进行主动性债券资产投资，增强债券投资的灵活性，促成商业银行利率风险管理方法从消极承受利率风险到主动对冲利率风险的转变。可以说，债券远期交易为投资者在资产负债管理、流动性管理、利率风险管理等方面提供了新的交易工具，是实现管理手段的较大突破。

目前商业银行普遍存在资产负债期限错配问题，现券市场收益率又不断创下新低，资金比较充裕的商业银行正处于资产增持阶段，而多头的堆积必然导致敞口风险增加，现在债券远期交易使商业银行可以通过在现券市场与远期市场持有相反的头寸来规避风险，在为商业银行提供锁定债券投资收益手段的同时，也有利于维护整个金融市场的稳定。

展望前景形成衍生产品市场

我国债券市场在经过长达一年的上涨之后，投资者的分歧正逐步加大，远期交易可以为投资者提供重要的避险和对冲工具，从而保证市场平稳健康运行，避免2004年上半年非理性下跌行情的重演。从推出时机来看，应该说远期交易适逢其时。

当然，在远期交易业务推出初期，由于其业务流程、风险控制及账户处理存在一定的特殊性，远期交易可能会因为市场参与者缺乏内部管理配套制度而暂受冷落。在远期交易推出之前，就有部分机构认为，远期交易开始时不会很活跃。但首日交易的热闹，令市场振奋。可以预期的是，随着市场环境的逐步成熟和市场配套制度的完善，远期交易将和现券交易、债券回购等交易工具一样，最终成为市场参与者手中的投资“利器”，并由此促进银行间衍生产品市场的长远发展。
短期来看，远期交易提供了“无风险”套利机遇。尤其在业务开展初期，投资者的定价能力很难达到一个较高水平，通过现货和远期的反向操作，以及延伸到多券种的对冲操作，可以寻找到很好的获利机会。此外，还有利于现行市场“换券套利”、“蝶型套利”等交易行为的实施。如现在部分5年期和7年期国债出现了利率倒挂现象，从中长期来看这种现象是难以持续的，但由于目前买断式回购市场不发达，借券较难，往往看到了机会却没有实施的条件，远期交易业务的诞生，加大了这些交易业务实施的可能性。更为重要的是，远期交易有利于跨市场套利。目前跨市场转托管需要2至3天的时间，通过远期交易，可以消除因时间差所带来的价格波动风险，客观上也有利于两个市场定价的统一。如果商业银行能合理地利用该项业务，还可以起到融通资金和平衡税赋的作用。

在首日的债券远期成交中，虽然参与者大多明显以尝试为目的，成交期限偏短，成交量也较小，但随着市场成员对该项业务认识的加深和操作熟练程度的提高，以及投资者科学投资理念的建立，相信远期交易是具备良好市场基础和发展前景的。目前的问题是，市场成员应运用适当的风险评估方法或模型，根据自身业务需要以及对市场风险的合理评估与预测，从债券远期交易中充分实现投资目标。

作为单独领取金融许可证的资金专营机构，兴业银行资金营运中心早在远期交易产品创意之初，就开始了对该交易模式的研究分析，并且在内控制度和外部交易渠道等方面进行了积极准备，因此在结合自身资产管理需求的情况下，该行与工商银行顺利完成了市场首笔交易。兴业银行资金营运中心高级副理李坚宝认为，无风险套利和远期交易单向投机的可能性使得远期交易势必吸引更多的资金和不同类型的机构进入市场，提高银行间市场的活跃度，发现真实的债券收益率曲线。总之，远期交易将推动市场向更深更广方向发展，为不同需求的机构提供不同的舞台，并为其他金融衍生工具的顺次推出奠定基础。

6.衍生金融工具的监管

金融金融工具是一柄“双刃剑”。衍生金融工具的发展，不仅为投资者提供了低成本、高效率的避险手段，而且在国际金融市场上起到了发现幷传播市场价格，提高金融市场进行宏观管理的难度。尤其是在20世纪90年代以来，金融衍生工具交易的恶性事件屡屡发生。1994年7月，巴塞尔委员会和国际证券会员会组织就层联合合发表一份对金融工具交易进行监管的建议性文件，要求这一市场的参与者重视所从事的交易风险，加强内部控制。

总结，总体来看金融衍生工具正处在一个高速发展的时期，风险与机遇并存。

我们一方面要用衍生金融工具规避风险进行投资，另一方面我们要对交易风险进行有效的监管。

Ⅸ 327国债事件整个故事的来龙去脉

一、1995年2月23日爆发的327国债期货事件，可以说是建国以来罕见的金融地震。

327品种是对1992年发行的3年期国债期货合约的代称。由于其于1995年6月即将交收，现货1992年3年期国债保值贴补率明显低于银行利率，故一向是颇为活跃的炒作题材。

市场在1994年底就传言327等低于同期银行存款利率的国库券可能要加息；而另一些人则认为不可能，因为一旦加息需要国家多支出10多亿元的资金，在客观形势吃紧的情况下，显然绝非易事。

于是，围绕着对这一问题的争议，期货市场形成了327品种的多方与空方，该品种价格行情的最大振幅曾达4元多。

二、2月23日，财政部发出公告，关于1992年期国库券保值贴补的消息终于得到证实。多头得理不饶人，咄咄逼人地乘胜追击，而空方却不甘束手就擒。双方围绕327高地展开了激烈的争夺战。

空方的总指挥是万国证券公司，二号主力辽宁国发(集团)公司。

在148.50元附近，空方集结了大量的兵力。但多方力量势不可挡，一开盘，价位就跳空高开，数百万的空单被轻而易举地吃掉，价格大幅飙升，迅速推高到151.98元。16时22分，离收盘还有8分钟。

正当许多人都以为大局已定时，风云突变，730万口(约合人民币1460亿元)的抛单突然出现在屏幕上，多方顿时兵败如山倒。

最后双方在147.50元的位置鸣金收兵。当日上海国债期货总成交8539.93亿元，其中80%即6800亿元左右集中在327品种上。若按收市价147.50元结算，意味着一大批多头将一贫如洗，甚至陷于无法自拔的资不抵债的泥坑。

交易刚结束，上海证券交易所、证管办就接到了指有会员严重违规操作的控告。根据后来的处理结果，327事件被定性为一起严重的违规事件。

它是在国债期货市场发展过快、交易所监管不严和风险管理滞后的情况下，由上海万国证券公司、辽宁国发(集团)股份有限公司等少数大户蓄意违规、操纵市场、扭曲价格、严重扰乱市场秩序所引起的国债期货风波。

三、作为327事件主要责任者的万国证券公司，在这次大起大落的剧烈震荡中，一下子就陷入了灭顶之灾。万国证券成立于1988年7月18日，总裁管金生。

这家起步时只有3500万元资本金的证券公司在短短6年的时间就发展成资产规模数十亿元的综合性公司，是中国证券业的一大奇迹。

万国证券成立不到两个月就先声夺人，争取到为意大利国民劳动银行新加坡分行在伦敦发行欧洲日元证券作承销商，成为中国在国际金融市场从事同类业务的第一家证券公司。

1992年，万国证券又与中国新技术创业投资公司及香港长江实业集团联合收购香港上市公司大众国际51%的股权，又创造了国内证券公司第一次在香港收购控股上市公司的奇迹。

1993年。万国证券在首批券商信用评级中成为唯一获得国内AAA最高信用级别的一家。

1994年，万国证券A股交易占上交所总成交量的22%，B股则达到50%，在上交所会员中首屈一指。当年上市的上海12只B股中有8只是由万国证券作国内主承销商。

如日中天的万国证券打起了“万国证券，证券王国”的旗号，声言要成为中国的野村、中国的美林。然而，在缺乏必要的监管条件下的过于顺利以及由此滋长起来的狂妄自大及膨胀野心，却成了它的“死穴”。

四、万国证券的总裁管金生是上海外国语学院法国文学硕士，毕业后先后就职于上海市级机关、上海信托投资公司。曾担任中美国际投资法研讨会秘书长，由此而受欧共体邀请，到比利时布鲁塞尔大学进修，获法学硕士及商业管理硕士。

1988年学成回国，即着手创办万国证券公司。人生经历上过于一帆风顺，同样容易养成一个人过于自负的性格。他风头出尽，被尊为“中国证券教父”。

327事件后，人们指责管金生用家长制的那一套来领导全国最大的证券公司，而他本人却感到还有一条，这就是万国缺少监督机制。

如果说管金生在327品种上走了眼不过是一种偶然，那么，他以及他所领导的万国在327事件中的所作所为则是一种必然。自从成为中国证券期货市场几乎所向无敌的虎狼之师，他们就太自以为是，也太自信了，他们以为国家不可能因其利率偏低而加息，因而一直在做空。

而当加息的消息被证实时，为了挽救公司可能出现的高达10亿元以上的损失，便不顾一切地铤而走险，违规恶炒。

2月23日下午，空方主力阵营中的辽国发临阵倒戈，突然空翻多，使327品种的创出151.98元的天价。

在大势既去的情况下，最后8分钟，急红了眼的空方司令万国赤膊上阵，先以50万口将价位打到150元，接着连续以几个数十万口的量级把价位再打到148元，最后一笔730万口的巨大卖单令全场目瞪口呆，把价位封死在147.50元。

在这一阵紧锣密鼓的狂轰烂炸之中，万国共抛出1056万口卖单，面值达2112亿元，而所有的327国债总额只有240亿元。也就是说，万国卖空的数额超过了该品种总额的7.8倍。

管金生的一步之差，令万国遭遇了它事业上的滑铁卢，在管本人而言也是其人生道路上的滑铁卢。

(9)国债期货做市商管理办法扩展阅读

“中国的巴林事件”

以万国证券公司为代表的空方主力认为1995年1月起通货膨胀已见顶回落，不会贴息，坚决做空，而其对手方中经开则依据物价翘尾、周边市场“327”品种价格普遍高于上海以及提前了解财政部决策动向等因素，坚决做多，不断推升价位。

1995年2月23日，一直在“327”品种上联合做空的辽宁国发(集团)有限公司抢先得知“327”贴息消息，立即由做空改为做多，使得“327”品种在一分钟内上涨2元，十分钟内上涨3.77元。

做空主力万国证券公司立即陷入困境，按照其当时的持仓量和价位，一旦期货合约到期，履行交割义务，其亏损高达60多亿元。

为维护自己利益，“327”合约空方主力在148.50价位封盘失败后，在交易结束前最后8分钟，空方主力大量透支交易，以700万手、价值1400亿元的巨量空单，将价格打压至147.50元收盘，使“327”合约暴跌3.8元，并使当日开仓的多头全线爆仓，造成了传媒所称的“中国的巴林事件”。

“327”国债交易中的异常情况，震惊了证券市场。事发当日晚上，上交所召集有关各方紧急磋商，最终权衡利弊，确认空方主力恶意违规，宣布最后8分钟所有的“327”品种期货交易无效，各会员之间实行协议平仓。